特殊資(zī)産，是資(zī)産配置的重要組成部分(fēn)，具有逆周期性、資(zī)産多樣性、非标準性、高折價性、長周期性等特征。特殊資(zī)産處置，屬于典型的逆周期調節行業。

 

特殊資(zī)産核心理念，即“每次危機都會令各類資(zī)産價格全面下(xià)跌，其中(zhōng)不乏被錯殺的優質資(zī)産。當危機結束，這些被錯殺的資(zī)産均會慢(màn)慢(màn)恢複應有的價格。”這是獲取穩健回報的基本邏輯 ！

 

當下(xià)，随着經濟周期的輪轉，尤其是疫情的影響，銀行不良貸款、違約股權質押等風險暴露特殊資(zī)産正加速釋放(fàng)，供給端資(zī)源充足、種類豐富，爲中(zhōng)長線投資(zī)者提供了對沖投資(zī)組合風險、增強現金流穩定性的标的選擇。

 

關于“特殊機會投資(zī)”

 

有關特殊機會投資(zī)，國内外(wài)其實并沒有一(yī)個統一(yī)、權威的定義。特殊機會投資(zī)中(zhōng)的“特殊”主要表現在投資(zī)标的上。

 

在國外(wài)，“特殊資(zī)産”一(yī)般指“經濟到了特殊周期、宏觀環境到了特殊階段、某些标的遇到了特殊事件，導緻标的物(wù)處于特殊困境的、受壓的狀态”，主要包括：違約債券、不良債權、危機企業、遭抛售的實物(wù)資(zī)産等。

 

對于特殊資(zī)産處置，當前國際主流操作模式爲托管集中(zhōng)治理模式，即剝離(lí)“好資(zī)産、壞資(zī)産”，設立專門的第三方機構解決壞資(zī)産，收回資(zī)金變現資(zī)産。

 

這些第三方包括政府成立的資(zī)産處置主導機構，如美國的聯邦存款保險公司（FDIC）和重組信托公司（RTC）、日本的整理回收機構（RCC）、韓國的資(zī)産管理公司（KAMCO）等，還包括一(yī)些民間另類投資(zī)機構，如黑石集團、阿波羅、橡樹(shù)資(zī)本等。

 

在中(zhōng)國，特殊機會投資(zī)爲人們所熟悉始于1999年國家成立四大(dà)資(zī)産管理公司，對應政策性剝離(lí)國有銀行的不良資(zī)産。因此在相當長的時間裏，大(dà)家把銀行的不良資(zī)産和特殊機會投資(zī)劃了等号。

 

但随着時間的推移和中(zhōng)國金融、投資(zī)市場的發展，一(yī)方面不良資(zī)産本身的外(wài)延不斷擴大(dà)，另一(yī)方面除了傳統的不良資(zī)産，其他形式的特殊機會投資(zī)也不斷湧現，目前中(zhōng)國市場上特殊機會投資(zī)涉及的資(zī)産類型主要如下(xià)：

 

随着2020年第五家全國性AMC中(zhōng)國銀河資(zī)産管理有限責任公司（銀河資(zī)産）獲批開(kāi)業，以及同年首家外(wài)資(zī)控股的AMC——橡樹(shù)資(zī)本全資(zī)子公司Oaktree（北(běi)京）投資(zī)管理公司獲批在北(běi)京注冊。

 

至此，中(zhōng)國不良資(zī)産處置已形成“5+2+銀行系 AIC+外(wài)資(zī)系+N”的多元化格局。

 

“5”代表5家全國性AMC，包括中(zhōng)國華融、中(zhōng)國長城、中(zhōng)國東方、中(zhōng)國信達、銀河資(zī)産。“2”是指根據銀監會規定，每省最多可設置2家地方性AMC（截至今年3月，中(zhōng)國共有地方性 AMC 59 家）。“AIC”是指國有五大(dà)行中(zhōng)國銀行、農業銀行、工(gōng)商(shāng)銀行、建設銀行、交通銀行設立的金融資(zī)産投資(zī)公司。

 

曆史證明：經濟下(xià)行均伴随着特殊投資(zī)行業的大(dà)發展

 

在經濟下(xià)行周期，市場中(zhōng)資(zī)産供給量大(dà)、議價空間充足，常被視爲資(zī)産收購黃金期。與此相反，經濟上行時，資(zī)産估值水漲船高，是資(zī)産處置的良好時期，能夠順利實現較好的收益回報。

 

基于不良資(zī)産的特殊機會投資(zī)，借助于“逆周期收儲、順周期處置”，可以熨平經濟周期波動的天然優勢，在經濟下(xià)行周期中(zhōng)，往往伴随着特殊投資(zī)收購機會的迸發。

 

世界曆次金融危機後，也均伴随着特殊投資(zī)行業的快速發展。

 

以2008年金融危機爲例：2007年至2010年間，美國破産銀行數量從3家增至157家，不良貸款率從3%升至5.46%，不良貸款賬面總值4100億美元。企業債券違約率也從2008年的1%升至2010年的10.74%，票面總額達1239億美元。

 

在此期間，盡管美國政府已授予7000億美元用于購買和擔保問題資(zī)産的額度，民間特殊投資(zī)行業依然得到蓬勃發展。僅2008年一(yī)年，特殊投資(zī)基金的募集規模就超過了520億美元。

 

我(wǒ)國特殊投資(zī)機遇顯現，市場潛力巨大(dà)

近年來，随着我(wǒ)國經濟進入全面轉型升級階段，加上疫情沖擊和外(wài)部環境變化影響，企業經營面臨調整、信用違約概率上升。

 

除了商(shāng)業銀行、資(zī)産管理公司以外(wài)，非銀金融機構、類金融機構以及非金融企業的不良資(zī)産規模上升趨勢更加明顯。

 

2021年，在需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力之下(xià)，我(wǒ)國宏觀經濟金融環境面臨嚴峻挑戰，不良資(zī)産整體(tǐ)規模較2020年有較大(dà)幅度增加。

 

在此背景下(xià)，我(wǒ)國的不良資(zī)産投資(zī)風口已來臨，且正呈現難得的價格機遇期，不良資(zī)産市場正呈現量升價跌态勢。

 

數據顯示，2021年中(zhōng)國不良資(zī)産整體(tǐ)規模約爲5.88萬億元，較2020年增加6700億元，同比增長12.86%。

 

從不良資(zī)産分(fēn)布來源看，2021年，非銀金融機構不良資(zī)産規模達到1.57萬億，同比增長38%，如此大(dà)規模增加主要來源于房地産信托；非金融企業的不良資(zī)産規模爲1.46萬億，同比增加6.57%；商(shāng)業銀行不良資(zī)産規模2.85萬億，同比增加5.39%。

 

從不良資(zī)産來源上看，非銀金融機構的不良資(zī)産規模占比從2020年的22%提升到27%，而商(shāng)業銀行從52%下(xià)降至48%。

 

普華永道在《2022年中(zhōng)國不良資(zī)産管理行業改革與發展白(bái)皮書(shū)》指出，當前的信用風險來源主要集中(zhōng)在房地産市場、中(zhōng)小(xiǎo)銀行金融機構、信托行業、地方融資(zī)平台和經營出現困難的非金融企業等領域。

 

值得一(yī)提的是，2021年銀行業累計處置不良資(zī)産3.13萬億元，再創曆史新高，連續2年突破3萬億元。2017年至2021年，5年累計處置不良資(zī)産11.9萬億元，超過此前12年處置的總量。

 

此外(wài)，在政策方面，2021年初，銀保監會發布《關于開(kāi)展不良貸款轉讓試點工(gōng)作的通知(zhī)》，正式批準單戶對公不良貸款轉讓和個人不良貸款批量轉讓，并将納入不良分(fēn)類的個人消費(fèi)貸、信用卡透支、個人經營貸納入轉讓範圍。

 

此次試點不僅拓寬了不良資(zī)産轉讓類别，也放(fàng)寬了不良資(zī)産批量轉讓門檻要求。有助于銀行進一(yī)步卸下(xià)“包袱”，對提升銀行資(zī)産質量和穩定金融體(tǐ)系具有重要意義。

 

一(yī)方面意味着以市場化手段處置不良資(zī)産的速度正在加快，這将進一(yī)步提升不良資(zī)産的處置效率，改善商(shāng)業銀行的資(zī)産質量，維護金融體(tǐ)系穩定；

 

另一(yī)方面，不良資(zī)産處置渠道的多元化有助于挖掘更多的市場力量參與不良資(zī)産管理和處置，這對市場正常運轉将起到較好的補充作用，便于提高金融服務的專業化水平。

 

與此同時，也意味着萬億級市場的個貸不良資(zī)産投資(zī)與處置機遇即将來臨。